미국 현지 3분기 테슬라 분석 리포트:

이제 다시 월가에 대항할 시간

(BUY 등급)

요약

• 3분기 실적에 따라 테슬라를 BUY 등급으로 업그레이드한다
• 테슬라 주가는 단기적으로 과매도된 상태이며 현재 주가는 강력한 지지 수준에 가깝다
• 3분기 보고서에서 언급한 주요 문제는 일시적인 것으로 보인다
• 최근의 조정장으로 테슬라 주가는 장기적인 관점에서 합리적인 범위로 회귀했다

지금 월가에 대항해야 하는 이유

먼저, 테슬라 주식에 대한 현재 시장 감정을 파악해보자. 보이는 바와 같이 현재 시장 감정은 3~4개월 전보다 훨씬 긍정적이지는 않다. 월가의 현재 등급은 3.47로 미지근한 'HOLD'이다. 그리고 메인스트릿 의견은 3.24로 조금 더 낮다.

그러면 왜 지금이 이런 시장 감정에 대항하기 좋은 시기인가? 나의 주장은 크게 세 가지 범주로 나뉜다. 첫 번째는 단기적인 이유다. 현재 이 시점에서 주식이 과매도되었다고 생각한다. 현재 주가는 강력한 지지 수준 근처에 있으며, 이 수준에서 너무 많은 하락 위험을 기대하지 않는다. 아래 차트에서 볼 수 있듯이, 3분기 실적 이전의 가격이 약 $270에서 현재 수준인 약 $205까지 하락했다.

나의 다음 주장은 장기적인 입장에서 더 중요하다. 다음에 설명할 내용은 다음과 같다. A) 3분기 보고서에서 언급된 문제들은 일시적이다. B) 큰 조정이 결과적으로 테슬라 주가의 합리적인 가치를 창출했다고 본다.

사이버트럭과 이윤에 대한 압박

3분기 실적 보고서 기준으로 기업 내 구조적인 변화가 일어난 것 같지 않다. 조금 추측해 보면, 시장의 과도한 반응은 주로 사이버트럭에 대한 발언(아래 인용문 참조)과 이윤 압박 때문이다.

일론 머스크: "음, 우리는 사이버트럭으로 우리 자신의 무덤을 팠다. 사이버트럭은 오랜 시간동안 한 번씩 나오는 특별한 제품 중 하나이다. 오랜 시간동안 한 번씩 나오는 특별한 제품은 시장에 출시하고 양산하고 번영을 얻기가 무척 어렵다."

나는 그것이 "특별한" 제품이라고는 생각하지 않을 것이다. 그러나 나의 하이테크 R&D 관련 업무 경험에 비추어보면, 어떤 이유로든 복잡한 제품의 경우 지연과 중단은 일반적이다. 반대로, 어떤 회사가 미리 설정된 R&D 마일스톤을 계속해서 달성했다고 계속해서 보고했다면 나는 매우 의심스러울 것이다.

이는 보통 데이터를 조작하거나 기대 관리를 위해 수사변론만을 사용하는 것을 의미한다. 이 시점에서 테슬라 투자자들은 머스크의 다채로운 성격을 더 잘 이해하고 그가 말한 것에 과도하게 반응하지 않아야 한다.

이제 이윤에 대해 이야기해보자. 테슬라는 판매를 촉진하기 위해 자동차 가격을 낮추는 노력을 하고 있다. 이는 이윤에 대한 비용이다. 실제로 3분기에서 7.6%의 영업 이윤률을 보여줬다. 이것은 얼마 전까지의 최고 수준인 약 18%에서 크게 떨어진 수치다.

그러나 우리 시야를 조금 확장하고 숫자를 분석하면, 나는 훨씬 더 긍정적으로 바라볼 수 있다고 생각한다. 아래 차트(상단 패널)는 지난 5년간 테슬라의 영업 이윤을 BYD와 제너럴모터스(GM)와 비교한 것이다. 보이듯이, 테슬라의 현재 이익률은 현재 최고 수준인 약 7.6%에서 크게 떨어진 것이다.

그러나 최고 수준은 시작부터 너무 높고 내 관점에서는 지속 불가능하다. GM과 BYD와 같은 전통적인 자동차 제조업체와 순수 전기차 업체의 평균 영업 이익률은 약 5% 안팎이다.

더불어 영업이익률은 수익성을 측정하는 한 가지 수단에 불과하다는 점을 알 필요가 있다. 고려해야 할 두 가지 중요한 요인은 잉여 현금 흐름과 브랜드 인식이다. 모델 Y 크로스오버는 여전히 세계에서 가장 많이 팔리는 차량이며 프리미엄 브랜드 이미지를 보유하고 있다.

또한 테슬라는 주문에 따라 자동차를 생산하는 모델을 주로 따른다. 이와 함께 기가공장의 효율성과 용량을 고려하면 재고와 비용 통제 측면에서 더 나은 통제를 가능하게 한다. 따라서 유사한 영업 이익률에도 불구하고 테슬라는 대부분의 경쟁사보다 더 나은 잉여 현금 흐름을 생성했다.

기타 리스크 및 의견 정리

한편, 대규모 조정장으로 인해 주식 시장은 훨씬 더 합리적인 가치로 회귀했다. 고백하건대, 아래 그래프에서 확인할 수 있듯이 64x에 육박하는 PER은 여전히 충격적으로 다가올 수 있다. 그러나 컨센서스 의견에 따르면 다음 2년 동안 평균 EPS 성장률은 31%이다. 테슬라의 생산 및 배송 계획을 고려하면 이러한 성장률은 실현 가능하다고 생각한다.

테슬라는 2023년 출고량을 180만대로 재확인했다. 한편, 회사는 독일의 자체 공장에서 생산 능력을 두 배로 확대하려고 한다. 이러한 성장을 고려할 때, 2023년에 PEG(P/E 성장)는 약 2x이며 2025년에는 더 줄어들 것으로 예상된다. 이는 GARP(합리적인 성장)을 추구하는 투자자를 정말 흥분시킬 수 있는 이상적인 1x PEG는 아니다.

그러나 시장을 선도하는 테슬라와 EV 시장에 대한 투자자들의 열광적인 지지를 고려할 때 PEG의 프리미엄은 매우 타당하다고 생각한다.

하락 위험 측면에서는 테슬라는 타 자동차 제조사와 동일한 매크로 경제 위험에 직면하고 있다. 이러한 위험에는 인플레이션, 노동 비용, 원자재 비용 등이 포함된다. 이러한 문제는 3분기에 테슬라의 이익률에 대한 압박에 기여하기도 했다.

그러나 궁극적으로 이런 문제는 외부적이고 일시적인 것으로 보고 있다. 그럼에도 불구하고 테슬라에 더 구체적인 몇 가지 위험 요인이 있다고 생각한다.

앞서 언급한 대로 테슬라는 주문생산 모델에 크게 의존하고 있다. 이는 타 자동차 제조사 대비 높은 수준의 수직 통합 구조가 필요하다는 것을 의미한다. 구체적으로는 배터리와 같이 자사 제품을 직접 생산하는 비중이 높다. 이는 비용 및 효율성 측면에서 테슬라에 경쟁 우위를 제공할 수 있지만 회사의 특정 위험에 노출될 수 있음을 의미한다. 공급망 중단이나 특정 지역에서의 지정학적 갈등에 민감해질 수 밖에 없다.

현재 상황에서 테슬라에 대한 하락 위험보다는 상승 가능성이 더 많다고 생각한다. 정리하자면 BUY 등급으로의 업그레이드에 들어간 고려사항은 세 가지이다. 첫째, 주가는 단기적으로 과매도된 상태이며 현재 주가는 강력한 지지 수준에 가깝다. 둘째, 3분기 보고서에서 언급한 주요 문제는 일시적인 것으로 보인다. 마지막으로, 최근의 조정장으로 테슬라 주가는 장기적인 관점에서 합리적인 범위로 회귀했다.